一
引子：临近岁末，板块表现不温不火
过去一周，大盘先抑后扬区间震荡，医药板块则继续呈现了小幅回调，在29个一级子行业中列第二十位。板块内部热点较为散乱，大部分龙头企业出现小幅下跌，仅有品牌OTC品种表现较为强势。
的五大“热点”
一、创新药产业链：2019当红明星，长期行业逻辑最强音
这条主线上的标的最为典型的是龙头创新药企恒瑞医药（截止12月27日涨幅为93%，下同）同时CRO/CDMO产业链中的三大龙头涨幅也都十分理想—药明康德（72%）泰格医药（115%）凯莱英（89%）而一些具有创新药品种，研发和不断改善的企业也获得了不错的收益，如丽珠集团（74%）
展望2020，我们认为创新依然是药品行业中最有生命力的主线，这其中估值总体处于合理区间的龙头公司依然具有较高的配置型价值，如果近期板块继续回调，其大概率将会出现理想的加仓时点。
二、医疗服务：2019估值中枢提升明显，长线出色的战略级赛道
三、生物制品：2019大象起舞，2020年紧跟大品种获批放量
这也是一个2019年牛股辈出的板块，长春高新（149%）康泰生物（146%）涨幅都超过了140%，从市值和涨幅而言可谓是“大象起舞”而其业绩确实也超越了投资人年初的预期。另一些公司则依托重量级品种获批/放量的预期也提升了估值，如沃森生物（66%）华兰生物（56%）等。相对于集采影响较大的化药板块和控费压力较高的中药板块，生物制品未来可能仍旧是药品中政策压力相对较少的一个细分领域，而是否有核心大品种的上市或放量，将是相关公司股价表现的重要催化剂。
四、医疗器械：2019结构性行情丰富，2020寻找高成长细分领域
2019年该领域不乏牛股的身影，如迈瑞医疗62%安图生物96%健帆生物69%但总体来说，板块并没有经历性的估值提升，2020年医疗器械领域虽然会面临更大的控费降价压力，但好在医疗器械的复杂性、多样性远高于药品，很多细分领域无法进行一致性评价或无法套用集采政策框架。详见后续投资策略部分
五、连锁药店：行业并购持续，长期将出现大市值公司
药店行业一直是不少投资人战略性看好的行业，其中不少公司在2019年也获得不错的收益，两家市值超过250亿的公司涨幅都超过了60%—益丰药房（70%）大参林（67%）另外两家企业也获得了一定的估值提升—老百姓（35%）一心堂（30%）展望2020，我们认为虽然政策的压力可能依旧存在（如集采对院外市场定价的影响，线上业务带来的新）但几大龙头持续扩张，提升行业集中度的趋势不会改变，长线来看，其依旧是能够出现大市值龙头的好赛道。
的三个“冷门”
我们注意到，医药板块虽然在2019年可谓牛股辈出，18支品种翻倍，66支品种涨幅超过50%，但整个板块的涨幅大约是35%，时至今日板块2020年的动态估值也仅仅是略高出30倍。这就意味着板块中还有非常多值得投资人挖掘的“洼地”虽然投资者对这些赛道或许存在着这样或那样的担忧，但或许也能在其中发现很多获得绝对收益的闪光点。
如果总结一下市值超过250亿的大中型医药企业2019年的走势，我们会发现估值没有出现明显提升、或估值收缩（即股价涨幅低于同比利润增速）的公司主要分布在这几个赛道。
一、医药消费品：2020最有可能超预期的细分领域
这也是“估值洼地”中我们认为最具绝对收益价值的主线，今年该赛道上很多公司的业绩并没有明显低于预期，但由于缺乏亮眼的主线逻辑，股价表现相对平平—云南白药（22%）片仔癀（25%）同仁堂（5%）华润三九（22%）不过，我们需要看到，医药消费品领域历史上确实牛股辈出的领域，其行业属性与食品饮料类似（该板块2019年估值中枢依然是提升的）在行业面临政策压力的环境下，医药消费品作为理想的政策避风港可以为投资人获得稳健收益保障，而这些公司的品牌力均赋予了其提价的能力（也就是说，在估值处于历史偏低水平的基础上，其存在业绩超预期的可能）加之这些公司大多均为著名国企，有些也已经实施了混改（如白药）未来在激励机制或机制上的变革也有望带来估值弹性。
二、医药商业：2020绝对收益投资人的配置型资产
多年前笔者曾经问过自己一个问题，为什么国外的医药商业公司和普通仿制药的公司估值这么低（大多在10-20倍PE水平）而在笔者想清楚这个问题的答案之前，A股市场已经给出了我们答案，当下医药商业和仿制药的估值也已经下滑到了与国际同行接轨的程度，几家大市值公司2019年的表现并不尽如人意—上海医药（8%）九州通（-6%）另外几家市值小于250亿的品种也没有获得估值提升—国药一致（9%）国药股份（15%）柳药股份（28%）展望2020年，我们认为虽然该领域估值没有重大的变化，但两票制影响区域结束、市场利率的下行带来财务费用的降低、集采带来的潜在账期缩短都是边际的正面影响，其中的龙头企业有望实现稳定的绝对收益，对于一些追求温和绝对收益的投资人（如保险机构等）是理想的配置型资产。
Part3：投资策略：继续强调三个方向的机会
一、政策压力总体可控
再者，即便压力最大的情况发生，很多企业也有后续的品种能够应对。例如恒瑞医药，白蛋白紫杉醇只是放量品种之一，还有PD-1、吡咯替尼、19K在快速增长，2020年还有恒格列净、瑞格列汀、PARP、瑞马唑仑等品种获批放量的预期，而长春高新也有长效生长素作为升级换代产品。至于医疗服务（如爱尔眼科）CRO、医疗器械（如迈瑞医疗）等企业则不受这些政策的影响。
我们认为11月下旬以来医药板块的调整表观原因在于政策的预期变化，而更内在的原因在于2019年Q3医药板块的持续上涨推高了头部公司的整体估值，以及机构持仓集中度创出历史新高，如果在2019年年底板块能够适当消化估值，作为持续成长、内需为主、创新不断的行业，医药板块在2020年仍将有不错得表现。一言以蔽之—调整，是为了2020年的精彩！
一是打好阵地战—有能力保持稳健增长，行业地位稳固的核心资产：这部分标的虽然估值水平并不低，但行业优势地位明显，依然具备获得绝对收益的空间（收益幅度将立足于业绩增长，而非估值提升）而近期的回调也为这些标的明年的机会储备了空间。这些标的包括 恒瑞医药（无争议的创新药一线龙头） 长春高新（PEG具吸引力的生物制品龙头） 药明康德（临床前CRO全球龙头） 泰格医药（国内临床CRO龙头） 爱尔眼科（医疗服务龙头企业）以及港股的 石药集团（近期调整充分反映政策悲观预期，公司产品线不断丰富） 中国生物制药（4-5年前的恒瑞，估值更合理）
二是寻找高成长—细分领域高成长的公司是2020年超额收益的主要，这部分企业（特别是医疗器械、连锁药店等）往往在细分市场领域拥有龙头地位，政策影响较小（例如医疗器械，目前仅对高值耗材进行了部分地区的集采）业绩有望保持高速成长（30%乃至40%以上）在MSCI纳入中盘股的背景下也会被外资逐步加配，值得投资人重视。这部分标的包括： 金域医学（ICL龙头企业） 安图生物（高成长的IVD领军企业） 艾德生物（国内伴随诊断龙头） 健帆生物（血液净化领域国内龙头企业） 益丰药房（优秀的连锁药店企业） 大参林（业绩加速增长的药店龙头） 万孚生物（POCT龙头）
有望复制2019年港股石药集团的投资逻辑，这类公司既包括具有能力，研发投入较大的制药企业（典型的 是复星医药、丽珠集团、华东医药）也包括低估值业绩有望提速、预期有望改善的医疗器械医疗服务公司（典型的例子包括 乐普医疗、万东医疗、迈克生物、美年健康）还包括同样没有政策影响，但2019年发生了估值收缩的医药消费品（ 同仁堂、片仔癀、云南白药、华润三九等）和特殊领域化学药（如 东诚药业、仙琚制药）这部分标的虽然可能不会是涨幅最大的品种，但确实获得绝对收益的理想标的。
投资组合
恒瑞医药：创新药龙头，新品不断上市，进入业绩加速期
长春高新：生长激素国内龙头，估值合理业绩保持较快增长
迈瑞医疗：医疗器械龙头企业，研发能力突出，估值合理
药明康德：全球临床前CRO龙头企业，行业地位突出
二
本周大盘略有上涨，医药生物板块则出现下跌，医药生物板块下跌0.45%，沪深300指数上涨0.12%。自2019年年初以来各细分子行业涨跌幅分化，其中医药板块涨跌幅位于各个行业板块的中游偏上水平（以中信行业指数计，2019年初以来医药板块指数上涨34.57%，跑赢沪深300指数0.96个百分点，列29个一级子行业第8位）
本周沪深300指数上涨0.12%，医药生物板块下跌0.45%，根据我们的统计， 截至2019年12月27日，医药板块估值为33.48倍（TTM整体法，剔除负值），溢价率方面，医药板块对于沪深300的估值溢价率为173.06%，医药板块对于剔除银行后的全部A股溢价率为63.45%。近期大盘出现上涨，医药生物板块亦出现上涨。我们假使2019年行业利润增长率为15%左右，则整体估值水平在29倍左右。
在涨幅榜上，本周医药板块共96只个股上涨，其中众生药业、山大华特、博济医药等个股涨幅居前。在跌幅榜上，本周医药板块200只个股下跌，其中华森制药、香雪制药、龙津药业等个股跌幅居前。
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四
证券研究报告：梳理与展望，盘点2019的“热点”与“冷门”--医药行业周报（2019.12.23-2019.12.29）
对外发布时间：2019年12月29日
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